Після ажіотажу з фіксацією прибутку: крипто-маркетмейкери занурюються на «глибину»

Оригінальна назва статті: «Прощання з низами, крипто-маркетмейкери зустрічають дорослішання»
Автор оригінальної статті: Ада, DeepTech TechFlow

У дискурсі про криптовалюта маркетмейкери завжди здаються такими, що стоять на вершині харчового ланцюга. Їх розглядають як «переможців системного рівня», що стоять в одному ряду з криптобіржа, яких аутсайдери уявляють як тих, хто не бере на себе спрямований ризик, а діє як «доїльний апарат», що вилучає прибуток з кожного коливання ринку.

Однак, коли ви дійсно входите в цю індустрію, ви бачите іншу і жорстоку картину: деякі ліквідуються за одну ніч в екстремальних ринкових умовах, деякі йдуть у зневірі через одну помилку в контролі ризиків, а багато інших змушені перепроектувати всю свою бізнес-модель на тлі скорочення прибутку вдвічі, провальних цінових воєн і дефіциту якісних активів.

Дні крипто-маркетмейкерів далеко не такі гламурні, як уявлялося.

За останні два роки ця індустрія пережила тиху, але криваву чистку. Оскільки надприбутки відступають, а регулювання посилюється, можливості комплаєнсу, системи управління ризиками та технологічне накопичення замінили минулу сміливість і сірі операції, ставши новим порогом виживання. Це більше не гра в «хто не ризикує, той не п'є шампанського», а скоріше довгострокове, професійне змагання на виживання з низькою маржею помилки.

У ході поглиблених інтерв'ю з кількома топовими маркетмейкерами виникло вельми послідовне судження: сьогоднішні крипто-маркетмейкери — це більше не просто «постачальники ліквідність», а еволюціонувала гібридна форма «інвестор вторинного ринку + ризик-менеджер + інфраструктура».

У міру того як приплив відступає, конкуренція повертається до раціональності, ризики повністю оголюються, хто виходить з гри? Хто може залишитися за столом?

Від «низового арбітражу» до «високої інституціоналізації»

Якщо ми повернемося в 2017 рік, сучасне поняття «крипто-маркетмейкер» практично було відсутнє.

Тоді маркетмейкінг був більше схожий на ажіотаж сірого арбітражу. Запозичення монет, вихід на ринок, поповнення, повернення монет... розпродаж фішок, коли ліквідність була в достатку, і повільне поглинання фішок у період довгого хвоста. Межі між криптобіржа, проектами та маркетмейкерами були вкрай розмиті, а такі практики, як маніпулювання цінами та фіктивна торгівля, що вважаються серйозними злочинами в традиційних фінансах, були нормою в той час.

Однак час безжально усуває цю модель.

Консенсусне судження, дане кількома респондентами, полягає в тому, що маркетмейкери в 2017 році покладалися на сміливість та інформаційну асиметрію; тоді як сьогоднішні маркетмейкери покладаються на системи, контроль ризиків та комплаєнс.

Суть змін полягає не в простому «оновленні тактики», а в фундаментальному зсуві в базовій структурі індустрії. У минулому те, «чи грали за правилами» маркетмейкери, могло бути моральним вибором; тепер це питання життя і смерті.

Партнер з інвестицій Klein Labs Джозеф повідомив, що весь його поточний бізнес повинен обертатися навколо «аудируємості». Стандартизація контрактів, фінансові аудити, деталі транзакцій та звіти про доставку перейшли з розряду «опціональних» у «налаштування за замовчуванням». У результаті витрати на комплаєнс зараз становлять від 30% до 50% від загальних операційних витрат.

У міру прискорення процесу комплаєнсу торгових платформ, прозорості шляхів фінансування проектів та мейнстримізації регуляторних наративів, логіка виживання маркетмейкерів була змушена перебудуватися. Стара низова модель «чорної скриньки + орієнтація на результат» систематично витісняється.

Очевидним сигналом є те, що все більше маркетмейкерів починають включати «Регулювання перш за все» у свій бренд-наратив, більше не уникаючи цієї теми.

Трансформація ролей настільки ж глибока. У низову епоху маркетмейкери були просто виконавцями, проекти надавали кошти і токен, а маркетмейкери відповідали за забезпечення ліквідність. Сьогодні маркетмейкери більше схожі на молодших партнерів.

«Те, чи беремо ми проект на борт, стало рішенням, схожим на інвестиційне рішення. Фундаментальні показники проекту, структура обігу, конфігурація торгової платформи, діапазон волатильності — все це оцінюється кількісно заздалегідь», — сказав Джозеф. «Проекти, які не входять у топ-1000 за ринкова капіталізація, можуть навіть не претендувати на обговорення».

Причина проста. Низькоякісний проект може з'їсти весь річний бюджет ризику маркетмейкера. У цьому сенсі маркетмейкінг — це більше не просто «бізнес з обслуговування комісій», а довгострокова гра, зосереджена навколо ризику.

Звичайно, низовий арбітраж не зник повністю, але був маргіналізований.

У темних кутках індустрії все ще існують високоризиковані операції в сірій зоні, але їх складність масштабування зростає, а простір для виживання сильно обмежений. Коли торгові платформи, команди проектів та ринкові настрої віддають перевагу «стабільній ліквідність», гравці, які самі не грають за правилами, стають системним ризиком.

У сьогоднішній сфері крипто-маркетмейкінгу «гра за правилами» вперше перейшла від морального стримування до ключової конкурентної переваги.

Надприбутки зникають

У порівнянні з минулим бичачий ринок, команди проектів значно скоротили розподіл бюджету на маркетмейкерів. «Дані показують, що цього року деякі проекти навіть скоротили бюджет токен на 50% у порівнянні з попереднім раундом», — заявив Вінсент, директор з інформаційних технологій Kronos Labs.

Але це не просто проблема «скорочення бюджету»; глибша рушійна сила походить від еволюції мислення першої сторони (команди проекту).

Розуміння маркетмейкерського бізнесу командами проектів значно покращилося. Вони почали розуміти простір прибутку маркетмейкерів, більше не задовольняючись розпливчастими зобов'язаннями щодо ліквідність, а вимагаючи кількісних KPI, чіткої логіки доставки та глибокого пояснення ефективності використання кожного фонду.

Коротше кажучи, менше коштів, вищі вимоги.

Зіткнувшись із цим тиском, топові маркетмейкери не стали сліпо вступати в цінову війну. Вінсент підкреслив, що маркетмейкінг — це індустрія, яка цінує системи, контроль ризиків та досвід. Як тільки котирування падають нижче вартості покриття ризику, маркетмейкери зіткнуться не з ерозією прибутку, а з кризою виживання. Тому, коли співвідношення ризик-винагорода незбалансоване, вони віддадуть перевагу відмові.

Це означає, що ринок не був повністю пронизаний «гравцями з низькими цінами»; натомість він відфільтрував групу тих, хто вижив, які тримають лінію.

Ще одне поточне явище: якісні клієнти в дефіциті, а довгохвості проекти не приносять прибутку.

Ріль з ATH-Labs заявив: «Кількість проектів, які дійсно мають цінність для маркетмейкінгу, набагато менша, ніж кількість маркетмейкерів на ринку». Багато довгохвостих проектів через відсутність глибини або схильність до арбітражу, навіть якщо вони відповідають критеріям маркетмейкінгу, насилу генерують стійкий прибуток.

Це призвело до типової ситуації «високий попит, низька пропозиція»: топові маркетмейкери зосереджені на якісних проектах, тоді як малі та середні команди можуть тільки спіралеподібно обертатися всередині маржинальних проектів з тонким прибутком і надзвичайно високими ризиками.

У цьому контексті маркетмейкерський бізнес еволюціонує з простого «центру прибутку» в «точку входу у відносини». Багато маркетмейкерів розглядають маркетмейкінг як сходинку для довгострокової співпраці, що дозволяє їм увійти в казначейства проектів, OTC торгівлю, структуровані продукти і навіть стати відправними точками для консультацій щодо вторинного ринку або управління активами.

Іншими словами, справжній прибуток все частіше полягає не в «комісії за маркетмейкінг», а в наступних структурах. Це також пояснює, чому багато маркетмейкерів, які все ще активні, одночасно розширюються в інвестиції, управління активами, консалтинг та інші напрямки бізнесу. Вони не трансформуються; натомість вони шукають «простір для продовження життя» для вже стиснутого основного бізнесу.

Переформатування індустрії: Розподіл столу

У попередньому циклі конкуренція маркетмейкерів в основному відбувалася за одним столом, з тими ж торговими платформами, тими ж формами продуктів і тими ж показниками ліквідність.

Однак цього року цей стіл розділяється.

Поява ончейн-маркетмейкінгу, деривативів, токенізація акцій та інших нових треків систематично змінює конкурентний ландшафт маркетмейкерів.

На рівні наративу ончейн-маркетмейкінг часто називають «відкритим, децентралізованим», але на практиці бар'єри для входу зростають, а не падають. Невизначеність реальної ліквідність, обмеження середовища виконання та нормалізовані ризики смарт контракт роблять це зовсім іншою кривою навчання, а не простим завданням.

У порівнянні з ончейн-маркетмейкінгом, маркетмейкінг деривативів демонструє протилежні характеристики. Він має високий бар'єр для входу, але як тільки він встановлений, рів дуже глибокий.

У маркетмейкінгу деривативів ринок контрактів має надзвичайно суворі вимоги до контролю ризиків та управління позиціями, що робить маркетмейкінг деривативів природним чином схильним до інститутів з великим розміром капіталу, багатшим досвідом контролю ризиків та більш зрілими системами. На цьому треку у нових гравців є можливості, але маржа помилки надзвичайно мала.

Що стосується токенізації акцій, хоча це розглядається як ключовий наратив, що з'єднує традиційні фінанси, він все ще знаходиться на ранніх стадіях на рівні маркетмейкінгу. Основна проблема полягає в складності структур хеджування та розрахунків, що змушує більшість маркетмейкерів займати позицію «спочатку дослідження, обережна участь».

Іншими словами, це трек з надзвичайно високим потенціалом, але ще не сформував стабільну модель маркетмейкінгу.

З точки зору Ріля, ці нові типи треків маркетмейкінгу не тільки переформатують структуру індустрії, але й є джерелом їхнього тиску інновацій. Хоча клієнтська база зменшилася, їм все ще потрібно швидко адаптуватися до постійно нових ринкових трендів і надавати проектам кращі стратегії маркетмейкінгу.

«Індустрія маркетмейкінгу рухається від «єдиного ринку» до структурованої екосистеми «паралельних мульти-треків». Конкуренція між маркетмейкерами зміщується від «гомогенізованої конкуренції» до диференціації можливостей за треками», — заявив Ріль.

Рів крипто-маркетмейкерів

У міру того як надприбутки відступають, ролі зміщуються, а треки диференціюються, реальність стає все більш ясною: конкуренція між маркетмейкерами більше не про те, хто агресивніший, а про те, хто з меншою ймовірністю припустить помилки.

На даному етапі те, що дійсно їх відрізняє, — це не одна перевага, а цілий набір важковідтворюваних системних можливостей.

Ці системні можливості включають стабільну торгову систему, сувору систему управління ризиками, сильні дослідницькі можливості, комплаєнс та аудируємість, які всі разом вибудовують систему довіри крипто-маркетмейкерів.

Джозеф повідомив, що кредитні витрати та витрати на комплаєнс, витрачені на створення цієї системи довіри, в даний час є найбільшими витратами. Хоча індустрія крипто-маркетмейкінгу вже є висококонкурентним ринком, для новачків встановлення консенсусу та репутації, а також робота з ризиками можуть не обов'язково бути більш досвідченими, ніж у давно існуючих маркетмейкерів.

Крипто-ринкова чистка 11 жовтня 2025 року була підтвердженням. Вінсент заявив, що ця подія відобразила те, що швидкість поширення важелів та ліквідації вже набагато швидша, ніж традиційні механізми реагування на контроль ризиків; індустрія прискорює диференціацію, команди з недостатньою інфраструктурою та можливостями контролю ризиків будуть усунені, а ринок буде еволюціонувати в бік більшої концентрації та інституціоналізації.

«Маркетмейкінг — це тепер системна інженерія. Команди, які можуть дійсно вижити в довгостроковій перспективі, — це не ті, хто уникає ризику один раз, а ті, хто з самого початку припускає, що чистка обов'язково відбудеться, і готується до неї», — сказав Вінсент.

Загалом, справжній рів постачальника ліквідність полягає в тому, щоб «бути важко фатально помилитися» в кількох ключових точках. Це призвело до того, що може здатися контрінтуїтивним результатом: найуспішніші постачальники ліквідність — найстриманіші, інституціоналізовані та систематизовані.

У міру того як ринок переходить у фазу інтенсивної конкуренції та інституціоналізації ризиків, крипто-постачальники ліквідність більше не є просто «крайовими арбітражерами», а критично важливою, але тісно пов'язаною фундаментальною роллю в крипто-фінансовій системі.

Їхня логіка виживання тепер все ближче до традиційних фінансів, працюючи з тією ж точністю, що й гіганти високочастотної торгівлі Уолл-стріт, але в «темному лісі», який ніколи не спить, з волатильністю в десять разів вищою, ніж у Nasdaq, і відкритим для торгівлі 24/7.

Це не просто повернення до традиційних фінансів, а еволюція видів в екстремальних умовах.

Посилання на оригінальну статтю