La legge di arresto del genio: Perché Coinbase ha fatto marcia indietro all'ultimo minuto?

Il 14 gennaio, un disegno di legge volto a stabilire una regolamentazione per il mercato delle criptovalute negli Stati Uniti, il CLARITY Act, sarà sottoposto a una votazione cruciale nella Commissione bancaria del Senato. Alla vigilia di questa pietra miliare nel settore, il co-fondatore e CEO di Coinbase, Brian Armstrong, ha annunciato che l'azienda avrebbe ritirato completamente il suo sostegno a questa proposta di legge, affermando che "una proposta di legge scadente è peggio di nessuna proposta di legge".

La notizia ha immediatamente suscitato scalpore nel settore. Tuttavia, ciò che è stato davvero sorprendente è stata l'opposizione di Coinbase, mentre quasi tutti gli altri principali attori del settore si sono schierati dalla parte opposta.

Chris Dixon, socio del gigante del capitale di rischio a16z, ha affermato che "ora è il momento di andare avanti"; Brad Garlinghouse, CEO del gigante dei pagamenti Ripple, ha affermato che "la chiarezza è meglio dell'ambiguità"; Arjun Sethi, co-CEO dell'exchange concorrente Kraken, ha affermato con coraggio: "Questa è una prova di volontà politica"; persino l'organizzazione no-profit Coin Center, nota per la sua difesa dei principi decentralizzati, ha affermato che il disegno di legge è "fondamentalmente corretto in termini di tutela degli sviluppatori".

Da una parte ci sono i leader indiscussi del settore, dall'altra Coinbase, un tempo alleato chiave di questi leader. Questa non è più la solita storia dell'industria delle criptovalute che combatte contro i regolatori di Washington, ma una guerra interna al settore.

Coinbase isolato

Perché Coinbase è stata isolata dagli altri?

La risposta è semplice: perché quasi tutti gli altri attori principali, basandosi sui propri interessi commerciali e sulle proprie filosofie di sopravvivenza, hanno ritenuto che questa legge imperfetta sia la migliore opzione per il momento.

Il primo è a16z. In qualità di società di investimento in criptovalute più prestigiosa della Silicon Valley, il portafoglio di a16z abbraccia quasi tutti i settori verticali delle criptovalute. Per loro, l'aspetto più fatale non è la severità delle disposizioni specifiche, bensì la persistente incertezza normativa.

Un quadro giuridico chiaro, anche se imperfetto, può garantire un ambiente di crescita per l'intero ecosistema in cui investono. La posizione di Chris Dixon rappresenta un consenso tra gli investitori; secondo loro, la certezza normativa è più importante di una legge perfetta.

Il prossimo è lo scambio Kraken. Kraken, uno dei diretti concorrenti di Coinbase, si sta preparando attivamente per una IPO.

Un'approvazione normativa da parte del Congresso aumenterebbe notevolmente la sua valutazione sul mercato aperto. Al contrario, le restrizioni sul rendimento delle stablecoin contenute nel disegno di legge hanno un impatto finanziario molto minore su Kraken rispetto a Coinbase. Per Kraken, barattare le perdite operative a breve termine con i guadagni derivanti dalla quotazione a lungo termine è una scelta ovvia.

Prendendo in esame il gigante dei pagamenti Ripple, il CEO Brad Garlinghouse ha riassunto la loro posizione in sole sei parole: "La chiarezza batte il caos." Ciò avviene dopo la pluriennale battaglia legale multimilionaria di Ripple con la SEC.

Per un'azienda stremata dalle turbolenze normative, qualsiasi forma di pace è una vittoria. Anche se il disegno di legge non è perfetto, è di gran lunga meglio delle infinite battaglie in tribunale.

Poi c'è il gruppo di difesa Coin Center. In quanto organizzazione senza scopo di lucro, la loro posizione è meno influenzata da interessi commerciali. La loro richiesta principale, che dura da anni, è quella di garantire che gli sviluppatori di software non vengano erroneamente classificati come "trasmettitori di denaro" e sottoposti a una regolamentazione eccessiva.

Questo disegno di legge incorpora integralmente il Blockchain Regulatory Certainty Act (BRCA) da loro auspicato, tutelando legalmente gli sviluppatori. Una volta raggiunto l'obiettivo principale, altri dettagli potrebbero essere compromessi. Il loro sostegno rappresenta il riconoscimento dei puristi del settore.

Quando il capitale di rischio, gli exchange, le società di pagamento e i gruppi di sostegno sono tutti dalla stessa parte, la posizione di Coinbase si distingue nettamente.

Sorge quindi la domanda: se l'intero settore vede la strada da seguire, cosa vede Coinbase per cui è disposta a rischiare di bloccare la divisione del settore?

Il modello di business determina la posizione

La risposta si trova nei bilanci di Coinbase, una vulnerabilità da 14 miliardi di dollari.

Per comprendere il comportamento di Armstrong, che ribalta il tavolo, bisogna prima comprendere l'ansia esistenziale di Coinbase. Per molto tempo, una parte significativa dei ricavi di Coinbase si è basata sulle commissioni sulle transazioni in criptovaluta.

La fragilità di questo modello è stata messa in luce in modo lampante durante l' inverno delle criptovalute, prosperando nei mercati rialzisti ma subendo bruschi cali dei ricavi, persino perdite trimestrali, nei mercati ribassisti. L'azienda doveva trovare nuove fonti di reddito più stabili.

Il rendimento delle stablecoin è la seconda curva di crescita individuata da Coinbase.

Il suo modello di business non è complicato. Gli utenti mantengono la stablecoin USDC ancorata 1:1 al dollaro statunitense sulla piattaforma Coinbase, e Coinbase presta poi i fondi depositati tramite protocolli DeFi (come Morpho) per guadagnare interessi. Coinbase restituisce poi una parte dei guadagni agli utenti sotto forma di premi. Secondo i dati del sito web di Coinbase, gli utenti regolari possono guadagnare un rendimento annualizzato del 3,5%, mentre i membri premium possono guadagnare fino al 4,5%.

Secondo il rapporto sugli utili del terzo trimestre del 2025 di Coinbase, i suoi "Ricavi da interessi e finanziamenti" hanno raggiunto i 355 milioni di dollari, la maggior parte dei quali provenienti dal business delle stablecoin. Sulla base di questo calcolo, nel 2025 questa azienda ha contribuito con circa 1,4 miliardi di dollari di fatturato a Coinbase, rappresentando una quota sempre più significativa del suo fatturato totale. In un mercato ribassista con volumi di scambio lenti, questo flusso di cassa stabile e sostanziale rappresenta l'ancora di salvezza di Coinbase.

Tuttavia, una nuova disposizione del CLARITY Act ha preso di mira in modo significativo il core di Coinbase. Questa disposizione stabilisce che gli emittenti o gli affiliati di stablecoin non sono autorizzati a pagare interessi agli utenti per le loro "Partecipazioni Statiche", ma possono pagare interessi per "Attività e Transazioni".

Ciò significa che il semplice fatto di detenere USDC in un account Coinbase per guadagnare interessi sarà proibito. Si tratta di un duro colpo per Coinbase, poiché se la legge venisse approvata, questo flusso di entrate da 1,4 miliardi di dollari potrebbe ridursi notevolmente o addirittura scomparire.

Inoltre, i vari problemi elencati da Armstrong sui social media sembrano più una battaglia a livello di struttura del mercato: la bozza di legge potrebbe indirettamente bloccare il percorso verso azioni/titoli tokenizzati, fissare un limite più elevato per la DeFi, semplificare l'accesso normativo ai dati finanziari degli utenti e indebolire il ruolo della CFTC nel mercato spot.

Il divieto di interesse sulle stablecoin è solo il colpo più diretto e immediato per Coinbase.

Interessi diversi portano a scelte diverse.

Sebbene il business delle stablecoin di Kraken sia molto più piccolo di quello di Coinbase, potrebbe essere disposto a scambiare le perdite a breve termine con il valore a lungo termine di un'IPO; il fulcro di Ripple è nei pagamenti, con la chiarezza normativa di primaria importanza; la scacchiera di a16z è l'intero ecosistema, dove i guadagni e le perdite dei singoli progetti non interrompono il quadro generale. Ciò che Coinbase vede è un precipizio, mentre altre aziende vedono un ponte.

Tuttavia, c'è ancora un terzo attore in questo gioco: il settore bancario tradizionale.

L'American Bankers Association (ABA) e il Bank Policy Institute (BPI) ritengono che consentire i pagamenti dei rendimenti delle stablecoin comporterà la fuoriuscita di migliaia di miliardi di dollari in depositi dal sistema bancario tradizionale, rappresentando una minaccia esistenziale per migliaia di banche comunitarie.

Già nel luglio 2025 è stato approvato lo Stablecoin Genius Act, che autorizza esplicitamente i pagamenti dei rendimenti "di terze parti e affiliati" delle stablecoin, creando uno spazio legale per il modello di Coinbase. Tuttavia, nei 7 mesi successivi, il settore bancario ha lanciato una potente campagna di lobbying, riuscendo infine a inserire il divieto di "detenzione statica" nel CLARITY Act.

Le banche non temono un rendimento del 3,5%, bensì la perdita del potere di determinazione del prezzo dei depositi. Quando gli utenti potranno scegliere liberamente di conservare i propri fondi in una banca o in una piattaforma di criptovalute, finirà il monopolio decennale dei bassi interessi delle banche, che è l'essenza del conflitto.

Allora, di fronte a un gioco di interessi così complesso, perché solo Armstrong scelse la strada più decisiva?

Due filosofie di sopravvivenza

Non si tratta solo di un conflitto di interessi commerciali, ma dello scontro tra due filosofie di sopravvivenza radicalmente diverse. Uno è l'idealismo e il non-compromesso in stile Silicon Valley, l'altro è il pragmatismo e le riforme incrementali in stile Washington.

Brian Armstrong rappresenta il primo. Non si tratta del suo primo confronto pubblico con le autorità di regolamentazione. Nel 2023, quando la SEC fece causa a Coinbase per aver gestito un exchange di titoli senza licenza, Armstrong criticò pubblicamente la "posizione incoerente" della SEC e rivelò che Coinbase aveva tenuto oltre 30 riunioni con le agenzie di regolamentazione, chiedendo ripetutamente regole chiare ma senza mai ricevere risposta.

La sua posizione è sempre stata coerente: sostenere la regolamentazione ma opporsi fermamente alla "cattiva regolamentazione". Secondo lui, accettare una proposta di legge fondamentalmente errata è più pericoloso che non presentarla per il momento. Una volta promulgata una legge, sarà estremamente difficile modificarla in futuro. Accettare una proposta di legge che soffoca il modello aziendale fondamentale per ottenere certezze a breve termine è come assumere del veleno per placare la sete.

La logica di Armstrong è quella di affrontare a tutti i costi ora, anche se è doloroso, per preservare la possibilità di lottare per regole migliori in futuro. Scendere a compromessi adesso equivale a rinunciare definitivamente alla battaglia sui rendimenti delle stablecoin. In questa guerra cruciale per il futuro dell'azienda, il compromesso equivale alla resa.

D'altro canto, altri leader del settore delle criptovalute hanno mostrato una filosofia pragmatica completamente diversa. Conoscono bene le regole del gioco di Washington: la legislazione è l'arte del compromesso e la perfezione è nemica dell'eccellenza.

Jesse Powell, CEO di Kraken, ritiene che la chiave sia innanzitutto stabilire un quadro giuridico che dia al settore una legittima posizione sociale e poi perfezionarlo gradualmente attraverso una continua attività di lobbying e partecipazione nella pratica. Prima la sopravvivenza, poi lo sviluppo.

Anche il CEO di Ripple, Brad Garlinghouse, ha messo la certezza al di sopra di tutto. Anni di contenziosi legali gli hanno fatto capire che dibattersi nel pantano della legge rappresenta un enorme spreco per l'azienda. Una pace imperfetta è molto meglio di una guerra perfetta.

Dixon di a16z, d'altro canto, adotta una prospettiva strategica di concorrenza globale, ritenendo che se gli Stati Uniti ritardassero la legislazione a causa di litigi interni, non farebbero altro che cedere il centro dell'innovazione finanziaria globale a Singapore, Dubai o Hong Kong.

Armstrong continua a combattere Washington secondo lo stile della Silicon Valley, mentre altri hanno già imparato il linguaggio di Washington.

Uno aderisce al principio della "preferenza di essere frantumato piuttosto che completo in frammenti", mentre l'altro considera la realtà secondo cui "finché le verdi colline saranno preservate, non c'è il rischio di rimanere senza legna da ardere". Chi è più saggio? Nessuno può dare un giudizio definitivo prima che il tempo ci dia una risposta. Ma ciò che è certo è che entrambe le scelte hanno un costo elevato.

Il costo della guerra civile

Qual è il vero costo di questa guerra civile innescata da Coinbase?

In primo luogo, ha causato una divisione politica nel settore delle criptovalute.

Secondo Politico, il presidente della commissione bancaria del Senato, Tim Scott, ha rimandato la decisione di votare quando Coinbase ha cambiato schieramento e il sostegno al disegno di legge tra i legislatori bipartisan era ancora incerto. Sebbene la mossa di Coinbase non sia stata l'unica ragione, è stato senza dubbio un fattore chiave che ha gettato l'intero sforzo nel caos.

Se per questo motivo il disegno di legge dovesse fallire, altre aziende potrebbero forse incolpare in parte Coinbase, ritenendo che quest'ultima, per i propri interessi egoistici, abbia influenzato il progresso del settore.

Ancora più grave è il fatto che queste lotte intestine pubbliche hanno notevolmente indebolito il potere contrattuale collettivo del settore delle criptovalute a Washington.

Quando i legislatori si rendono conto che il settore non riesce a formare una voce unificata al suo interno, si sentono confusi e frustrati. Un settore diviso, di fronte ai potenti gruppi di lobbying finanziari tradizionali, non avrà alcuna possibilità.

In secondo luogo, ha messo in luce il dilemma della regolamentazione nell'era digitale.

Il CLARITY Act cerca di trovare il giusto equilibrio tra l'incentivazione dell'innovazione e la prevenzione dei rischi, ma è quasi impossibile che questo equilibrio soddisfi tutti. Per Coinbase, la proposta di legge è troppo restrittiva; per le banche tradizionali, è troppo indulgente; e per altre società di criptovalute, potrebbe essere giusta.

Il dilemma della regolamentazione risiede nel tentativo di delineare i confini dei desideri insaziabili. Ogni volta che viene stabilita una regola, è solo l'inizio della partita successiva.

Ma il costo più significativo è stato che questa guerra civile ha scosso le fondamenta dell'industria delle criptovalute.

Dopotutto, cos'è il settore delle criptovalute? Si tratta di un esperimento sociale sulla decentralizzazione e la libertà individuale oppure di un'attività imprenditoriale volta all'apprezzamento delle attività e alla creazione di ricchezza? Si tratta di una rivoluzione contro il sistema finanziario esistente oppure di un suo supplemento e miglioramento?

La determinazione di Armstrong, insieme a quella di altri nel compromesso del settore, delineano nel loro insieme la realtà attuale di questo settore: un'entità contraddittoria che oscilla costantemente tra idealismo e realtà, rivoluzione e commercio.