Високі комісії: чому топові хедж-фонди не обігрують ринок навіть при 10-кратній переплаті
Оригінальна назва статті: Чому люди (переважно) помиляються щодо дохідності хедж-фондів
Автор: @systematicls, макроаналітик
Переклад: AididiaoJP, Foresight News
Передмова
Багато хто критикує хедж-фонди за низьку дохідність, але насправді вони припускаються концептуальної помилки. Твердження про те, що хедж-фонди «не можуть обіграти ринок», схоже на порівняння швидкості човна та автомобіля з подальшими скаргами на те, що човен повільно їде по шосе — це повне нерозуміння мети.
Купівля індексу S&P 500 (тобто ринкового фактора) коштує близько 0,09% на рік. Топові хедж-фонди мають річні комісії в діапазоні 5%-8% (структура комісії 2/20 плюс різні витрати). Різниця у вартості сягає 50-80 разів.
Якби вони пропонували одне й те саме, інвестори були б дурнями. Але те, що вони пропонують, дійсно відрізняється, і інституційні інвестори, які вкладають мільярди, не дурні.
Вони купують те, що неможливо відтворити за гроші: ринкову нейтральність, високий коефіцієнт Шарпа, масштабні та некорельовані джерела дохідності. Як тільки ви це зрозумієте, ви зрозумієте обґрунтування високих комісій і перестанете порівнювати хедж-фонди з індексними фондами.
Звідки береться попит?
Поширена критика: «S&P зріс на 17% цього року, а хедж-фонд заробив лише 9,3%». Ця критика може бути вірною для багатьох хедж-фондів, оскільки багато з них — це просто перепаковані ринкові коливання.
Однак це повністю викривляє логіку продукту таких топових фондів, як Citadel/Millennium/Point72. Їхня мета — не обіграти ринок; це не їхня робота. Нерозумно порівнювати фонд, призначений для некорельованості, з еталоном, що складається на 100% з акцій, так само як абсурдно звинувачувати страховий поліс у тому, що він не приносить прибутку.
Коли ви керуєте пенсійним фондом на трильйон доларів і 600 мільярдів доларів вже вкладені в акції, вам не потрібно більше акцій; насправді, у вас їх занадто багато. Що вам дійсно потрібно, так це щось, що може зростати, коли фондовий ринок падає (або, принаймні, не падати разом із ним). Вам потрібна диверсифікація ризиків. Точніше, ви хочете щось, що може зростати незалежно від ринкових умов, перевершуючи готівку.
Звучить чудово, чи не так? Здається, що це має бути дорого, вірно? Безумовно! Справжня диверсифікація ризиків надзвичайно дорога, тому що вона надзвичайно рідкісна!
Хто конкуренти
Довгостроковий коефіцієнт Шарпа S&P 500 становить близько 0,35-0,5, що означає, що на кожне 1% коливання ви отримуєте 0,35%-0,5% надлишкової дохідності. Коефіцієнт Шарпа топових світових хедж-фондів становить близько 1,5-2,5 або навіть вище.
Ми говоримо про підтримку коефіцієнта Шарпа на рівні близько 2 протягом десятиліть, не тільки досягаючи дохідності, не пов'язаної з ринковими коливаннями, але й з набагато меншою волатильністю. У цих компаній дуже невеликі просадки та швидке відновлення.
Хедж-фонди — це не дорожча версія того самого продукту, а зовсім інша категорія. Топові хедж-фонди пропонують дві переваги, яких немає у ETF/індексних продуктів:
· Ринкова нейтральність
· Високий коефіцієнт Шарпа
Чому важлива ринкова нейтральність
Щоб зрозуміти цінність ринкової нейтральності, подивіться на цю формулу:
Дохідність = Альфа + Бета × Факторна дохідність + Випадкова помилка
· Альфа = Дохідність від майстерності
· Бета = Експозиція до систематичних факторів
· Факторна дохідність = Дохідність ринкових факторів
· Випадкова помилка = Індивідуальні відмінності
Частину бета можна відтворити за допомогою загальнодоступних факторних портфелів. За відтворювані речі слід платити лише витрати на реплікацію. Реплікація дуже дешева: ринковий фактор 0,03%-0,09%, стильові фактори 0,15%-0,3%.
Альфа — це те, що залишається після вирахування всіх відтворюваних частин. За визначенням, альфа не може бути синтезована через факторну експозицію. Ця невідтворюваність є основою премії.
Ключовий висновок: Бета дешева, тому що факторна дохідність — це суспільне благо з необмеженою ємністю. Якщо ринок зросте на 10%, усі власники зароблять 10%, без ексклюзивності. Дохідність S&P не зменшиться від того, що більше людей його куплять.
Альфа дорога, тому що це гра з нульовою сумою та обмеженою ємністю. За кожен $1, зароблений на альфі, хтось втрачає $1. Неефективність ринку, що генерує альфу, обмежена в кількості і зникне з припливом капіталу. Стратегія з коефіцієнтом Шарпа 2 при масштабі $100 млн може мати лише 0,8 при масштабі $100 млрд, оскільки великомасштабна торгівля сама по собі впливатиме на ціни.
Ринкова нейтральність (де бета всіх систематичних експозицій ≈ 0) — єдине по-справжньому невідтворюване джерело дохідності. Це раціональна основа для премії, не сама дохідність, а неможливість отримати таку дохідність іншими способами.
Магія високих коефіцієнтів Шарпа
Ефект компаундування високого коефіцієнта Шарпа стає очевидним з часом. Комбінація двох очікуваних дохідностей, обидві по 7%, з різною волатильністю (16% проти 10%), показує зовсім інші результати через 20 років. Комбінація з низькою волатильністю вдвічі знижує ймовірність збитків, пропонуючи набагато кращий захист від падіння.
Для інституцій, що потребують стабільного доходу, ця надійність варта того, щоб за неї платити.
Волатильність не тільки впливає на інвестиційний досвід, але й математично знижує довгострокову дохідність:
Геометрична середня дохідність ≈ Арифметична середня дохідність - (Волатильність²/2)
Це називається «волатильним гальмом», коли портфель з високою волатильністю неминуче відстає від портфеля з низькою волатильністю в довгостроковій перспективі, навіть якщо очікувана дохідність однакова.

Комбінація з низькою волатильністю зрештою заробляє додаткові $48 мільйонів, при цьому зростання добробуту на 16% вище, попри те, що «очікувана дохідність» однакова. Це не питання переваги ризику, а математичний факт: волатильність з часом знижує добробут.
Думайте як інституційний інвестор
Чому інституції готові платити 100-кратну премію за ринково-нейтральний фонд? Просто подивіться на математику портфеля, і ви зрозумієте.
Розглянемо стандартний портфель: 60% акцій + 40% облігацій. Очікувана дохідність 5%, волатильність 10%, коефіцієнт Шарпа 0,5. Непогано, але ризик акцій високий.
Додавання 20% ринково-нейтрального хедж-фонду: очікувана дохідність 10%, волатильність 5%, коефіцієнт Шарпа 2,0, некорельований з акціями та облігаціями. Нова комбінація: 48% акцій + 32% облігацій + 20% хедж-фонду.
Результат: Очікувана дохідність збільшується до 6%, волатильність знижується до 8%, коефіцієнт Шарпа зростає до 0,75 (покращення на 50%).
І це лише один фонд. Якби ви могли знайти 2, 3 некорельованих топових фонди? Тепер ви розумієте, чому такі активи такі цінні.
Інституції поспішають інвестувати в топові фонди не тому, що не знають, що індексні фонди дешеві, а тому, що розуміють математику на рівні портфеля. Вони порівнюють не комісії, а ефективність портфеля, яку приносять комісії.
Як обирати фонди як інституціонал
Припустимо, ви хочете знайти продукт, схожий на топовий хедж-фонд, не маєте доступу до Citadel/Millennium/Point72, але маєте багато часу на дослідження. Як проводити відбір?
Зосередьтеся на цих ключових моментах:
Дивіться на довгострокову факторну експозицію: не тільки поточну, дивіться на ковзні дані за кілька років. По-справжньому ринково-нейтральний фонд повинен мати експозицію до ринкових, галузевих та стильових факторів, постійно близьку до нуля. Якщо ринкова бета коливається близько 0,3, це факторний таймінг — потенційно корисно, але це не той продукт, який ви хочете купити.
Стрес-тестування: всі виглядають некорельованими під час бичачого ринку. Справжній тест — під час кризи: 2008, початок 2020, 2022. Якщо просадки збігаються із загальним ринком, це не справжня нейтральність; це приховує бета-експозицію.
Зосередьтеся на довгострокових коефіцієнтах Шарпа: короткострокові високі коефіцієнти Шарпа можуть бути результатом удачі, але підтримка високого коефіцієнта Шарпа в довгостроковій перспективі навряд чи є чистою удачею. Коефіцієнт Шарпа — це фундаментально міра статистичної значущості дохідності.
Відмовтеся від ідеї реплікації: Факторні ETF можуть забезпечити експозицію до таких факторів, як вартість, імпульс, з річною вартістю 0,15%-0,5%. Однак це не той самий продукт. Факторні ETF корелюють з факторами, тоді як нейтральні фонди некорельовані. Ця структура кореляції — ключ. Вам потрібно шукати активно керовані продукти або альфа-стратегії.
Розуміння дефіциту
Провівши вищевказані дослідження, ви можете зрозуміти, що кількість продуктів, які повністю відповідають усім критеріям, дорівнює нулю!
Серйозно, ви можете знайти близькі відповідності, але, швидше за все, вони не зможуть вмістити інституційний масштаб. Для суверенних фондів добробуту, що керують трильйонами, інвестиції в кілька мільярдів незначні.
Зрештою, ви зрозумієте, що дуже небагато компаній можуть підтримувати коефіцієнт Шарпа вище 2 при масштабі понад 500 мільярдів протягом кількох циклів. Це надзвичайно складно. Ринкова нейтральність + великий масштаб + довгострокова стабільність — мати всі три вкрай рідко. Цей дефіцит робить премію розумною для тих, хто може інвестувати.
Заключні думки
Виплата 50-100-кратної премії за топовий ринково-нейтральний хедж-фонд має під собою надійну портфельну математику, яку критики часто оминають увагою. Інституційні інвестори не дурні; реальна проблема може полягати в тому, що занадто багато фондів стягують топові комісії, але надають лише дорогу бету, яку можна отримати за 0,15% на рік.
(Примітка: Звіти фондів вже показують чисту дохідність після вирахування всіх комісій, тому додаткові вирахування не потрібні.)
Вам також може сподобатися

1 мільярд DOT було викарбувано з повітря, але хакер заробив лише 230 000 доларів

Останнє інтерв'ю Артура Хейза: Як роздрібним інвесторам діяти в умовах конфлікту в Ірані?

Щойно знову напали на Сема Альтмана, цього разу з вогнепальною зброєю

Губернатор Каліфорнії підписав указ про заборону інсайдерської торгівлі на прогнозних ринках
Губернатор Каліфорнії Гевін Ньюсом запровадив жорсткі обмеження, щоб запобігти інсайдерській торгівлі серед політичних призначенців та їхніх родичів. Зараз…

Блокада протоків, огляд стейблкоїнів | Редакція новин Rewire

Завод з виробництва електромобілів Xiaomi в пекінському районі Дасін став новим Єрусалимом для американської еліти

Стрункий корпус, потужна майстерність: Справжнє джерело 100-кратного підвищення продуктивності завдяки штучному інтелекту

Ультрамен не боїться нападу на свій особняк; у нього є фортеця.

Переговори між США та Іраном зірвалися, біткойну доведеться боротися за збереження рівня в 70 000 доларів

Від високих очікувань до суперечливого повороту, геніальний аірдроп викликав реакцію громади

Роздуми та сумніви крипто-венчурного інвестора

Ранкові новини | Ether Machine розірвала угоду зі SPAC на суму 1,6 млрд доларів; SpaceX володіє біткойнами на суму приблизно 603 млн доларів; Майкл Сейлор знову оприлюднив інформацію про Bitcoin Tracker

Тижневий огляд крипто-ETF | Минулого тижня чистий приплив коштів у спотові ETF на біткойн у США склав 816 млн доларів; чистий приплив коштів у спотові ETF на ефіріум у США склав 187 млн доларів

Огляд новин на цьому тижні | США оприлюднять дані PPI за березень; Президент Франції Макрон виступить на Paris Blockchain Week

Як цифровий актив здійснює самозберігання? Перелік з 15 пунктів співзасновника OpenAI

Директор з управління продуктами Circle: Майбутнє міжланцюгової взаємодії: Створення стеку технологій взаємодії для інтернет-фінансових систем
Посібник з фан-токенів UCL 2026: Як торгувати криптовалютою «Ліга чемпіонів УЄФА» без комісій на WEEX
Відкрийте для себе фан-токенів UCL, таких як PSG, «Барселона» та «Манчестер Сіті». Дізнайтеся, як торгувати криптовалютою «Ліга чемпіонів УЄФА» без комісій та отримувати винагороди на WEEX.
WEEX Poker Party, 2-й сезон: Дізнайтеся, як отримати криптовалютні винагороди вже зараз!
Дізнайтеся, як працює 2-й сезон WEEX Poker Party (турнір «Joker Card»). Дізнайтеся про правила, систему підрахунку очок, винагороди та стратегії, щоб заробляти криптовалютні винагороди за допомогою гейміфікованої торгівлі.
1 мільярд DOT було викарбувано з повітря, але хакер заробив лише 230 000 доларів
Останнє інтерв'ю Артура Хейза: Як роздрібним інвесторам діяти в умовах конфлікту в Ірані?
Щойно знову напали на Сема Альтмана, цього разу з вогнепальною зброєю
Губернатор Каліфорнії підписав указ про заборону інсайдерської торгівлі на прогнозних ринках
Губернатор Каліфорнії Гевін Ньюсом запровадив жорсткі обмеження, щоб запобігти інсайдерській торгівлі серед політичних призначенців та їхніх родичів. Зараз…
